Όταν ο Πρόεδρος της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, Mario Draghi ανακοίνωσε στα τέλη Ιουλίου ότι η ΕΚΤ «θα κάνει ό,τι χρειάζεται» για να προληφθεί η αποκαλούμενη «μετάδοση του κινδύνου» η απειλή δηλαδή ότι ορισμένες χώρες ενδέχεται να αναγκαστούν να εγκαταλείψουν το ευρώ και να επαναφέρουν τα δικά τους νομίσματα, οι αποδόσεις των ισπανικών και ιταλικών κρατικών ομολόγων υποχώρησαν αμέσως. Στη συνέχεια, στις αρχές Σεπτεμβρίου, το Συμβούλιο της ΕΚΤ ενέκρινε την πρόταση του Draghi, ηρεμώντας περαιτέρω τις αγορές.

 Η παλίρροια της κρίσης, φάνηκε, είχε αρχίσει να γυρνάει, ιδιαίτερα μετά από την επικύρωση του Ευρωπαϊκού Μηχανισμού Σταθερότητας από το γερμανικό Συνταγματικό Δικαστήριο. Παρά την επιβολή προϋποθέσεων από την ΕΚΤ για τους δικαιούχους της «δυνητικά απεριόριστης» αγοράς ομολόγων, οι χρηματοπιστωτικές αγορές σε όλη την Ευρώπη και τις Ηνωμένες Πολιτείες πραγματοποίησαν ένα σημαντικό ράλι.

 Φαίνεται, ωστόσο, ότι η ευφορία ήταν βραχύβια. Οι αποδόσεις των ισπανικών και ιταλικών κρατικών ομολόγων αρχίζουν να ανεβαίνουν ξανά, και η διάθεση των επενδυτών ιδίων κεφαλαίων μάλλον χαλάει. Τι πήγε στραβά;

 Η ικανοποίησή που δημιούργησε η δήλωση Draghi τον Αύγουστο, σχετικά με τα νέα της ΕΚΤ για «οριστικές χρηματικές συναλλαγές» κανονικά θα ολοκληρωθεί όταν ολοκληρωθεί και η ευρωζώνη, με μια κοινή φορολογική αρχή, μια ένωση τραπεζών, και κάποια μορφή αμοιβαιοποίησης χρέους. Η επιτυχία του προγράμματος προϋποθέτει  μια αποφασιστική αλλαγή στο μείγμα των μακροοικονομικών πολιτικών σε ολόκληρη την ευρωζώνη.

 Υπήρξε κάποια πρόοδος, αν και αργή, προς μια συμφωνία σχετικά με τη θεσμική αρχιτεκτονική μιας πιο ολοκληρωμένης ευρωζώνης. Η αναγκαιότητα μιας τραπεζικής ένωσης είναι τώρα γενικά αποδεκτή, και υπάρχει μια κινητικότητα προς την αύξηση του ευρωπαϊκού προϋπολογισμού με κεφάλαια που θα μπορούσαν να αναπτυχθούν εκτός από τους πόρους ESM.

 Ο ESM, που υποστηρίζεται από την ΕΚΤ, θα μπορούσε να γίνει μια ευρωπαϊκή εκδοχή του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου, και τα νέα κονδύλια στον ευρωπαϊκό προϋπολογισμό θα μπορούσαν να μετατραπούν, με την υποστήριξη της Ευρωπαϊκής Τράπεζας Επενδύσεων, στην Ευρωπαϊκή World Bank. Όλα αυτά θα πάρουν χρόνο, αλλά υπάρχει κάποια κίνηση προς τη σωστή κατεύθυνση.

 Εκεί που δεν έχει παρατηρηθεί σχεδόν καμία πρόοδος είναι στην αναβαθμονόμηση της μακροοικονομικής πολιτικής. Η επικρατούσα στρατηγική στην Ευρώπη επιμένει απλά για εσωτερική υποτίμηση στις χώρες του νότου, με υπερβολική λιτότητα με σκοπό την πρόκληση σοβαρού αποπληθωρισμού μισθών και τιμών. Αν και κάποια εσωτερική υποτίμηση παρατηρείται, οδηγεί σε τόσο μεγάλο βαθμό στην οικονομική και κοινωνική αποδιάρθρωση - και όλο και περισσότερο στην πολιτική αναταραχή - που δεν υπάρχει καμία αντίδραση από πλευράς προσφοράς, παρά τις συνοδευτικές διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις.

 Πράγματι, η αποπληθωριστική δίνη, ιδιαίτερα στην Ελλάδα και την Ισπανία, προκαλεί την παραγωγή να συρρικνωθεί τόσο γρήγορα που οι περαιτέρω περικοπές δαπανών και αυξήσεις φόρων δεν οδηγούν σε μείωση των δημοσιονομικών ελλειμμάτων και του δημόσιου χρέους σε σχέση με το ΑΕΠ. Και η προτινώμενη λύση στην Ευρώπη - περισσότερα μέτρα λιτότητας - απλώς προκαλούν τους δημοσιονομικούς στόχους να υποχωρούν ταχύτερα. Ως αποτέλεσμα, οι αγορές έχουν αρχίσει και πάλι να αξιολογούν το ΑΕΠ και να περιλαμβάνουν κάποια πιθανότητα αλλαγής νομίσματος, προκαλώντας χειρότερες προβλέψεις χρέους από ότι εκείνες που βασίζονται στη βεβαιότητα της συνεχούς συμμετοχής στην ευρωζώνη.

 Ενώ όλα αυτά συμβαίνουν στη νότια Ευρώπη, οι περισσότερες από τις βόρειες χώρες εμφανίζουν πλεονάσματα. Το πλεόνασμα της Γερμανίας, στα 216 δισ. δολάρια, είναι τώρα μεγαλύτερο από της Κίνας - και το μεγαλύτερο στον κόσμο σε απόλυτους όρους. Μαζί με τα πλεονάσματα της Αυστρίας, της Ολλανδίας, και των περισσότερων εκτός ευρωζώνης χωρών του βορρά - δηλαδή, Ελβετία, Σουηδία, Δανία και Νορβηγία – η βόρεια Ευρώπη εμφανίζει ένα πλεόνασμα τρεχουσών συναλλαγών 511 δισ. δολαρίων κατά τη διάρκεια των τελευταίων 12 μηνών. Αυτό είναι μεγαλύτερο από οποιοδήποτε κινεζικό πλεόνασμα - και τρομακτικό συγχρόνως γιατί αφαιρεί την καθαρή ζήτηση από την υπόλοιπη Ευρώπη και την παγκόσμια οικονομία.

 Προκαλώντας υπερβολική λιτότητα στις χώρες της νότιας Ευρώπης, περιορίζοντας ταυτόχρονα τις εξαγωγές τους με τον περιορισμό της πραγματικής ζήτησης στο βορρά είναι σαν τη χορήγηση υπερβολικής δόσης σε έναν ασθενή, καθώς σταματά η παροχή οξυγόνου. Η πολιτική και οικονομική επιτυχία των απαραίτητων διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων της νότιας Ευρώπης απαιτεί την κατάλληλη δόση, το χρονοδιάγραμμα της δημοσιονομικής ιατρικής και την ισχυρή ζήτηση στο βορρά.

 Οι βόρειες χώρες υποστηρίζουν ότι επιτρέποντας την αύξηση των μισθών και της εγχώριας ζήτησης θα μειώσει την ανταγωνιστικότητά τους και το εμπορικό τους πλεόνασμα. Αλλά οι χώρες με πλεόνασμα πρέπει να συμβάλουν όσο και οι ελλειμματικές χώρες στην παγκόσμια και περιφερειακή εξισορρόπηση, γιατί η παγκόσμια οικονομία δεν μπορεί να εξάγει προϊόντα στο διάστημα!

 Αν οι συντηρητικοί πολιτικοί και οικονομολόγοι στη βόρεια Ευρώπη συνεχίζουν να επιμένουν σε λάθος συνολική μακροοικονομική πολιτική στην Ευρώπη, θα μπορούσαν ακόμη και να επιφέρουν το τέλος της ευρωζώνης, και, με αυτό, το τέλος του ευρωπαϊκού σχεδίου για την ειρήνη και την ολοκλήρωση, όπως το ξέρουμε εδώ και δεκαετίες. Αυτό δεν είναι επιχείρημα κατά της ανάγκης για διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις και την τόνωση της ανταγωνιστικότητας. Απλά ο σκοπός είναι οι μεταρρυθμίσεις αυτές να έχουν την ευκαιρία να πετύχουν.